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Sulle considerazioni finali del governatore di Bankitalia

Titoli pubblici italiani a cinque anni meno appetibili di quelli greci e un debito pubblico record non traggano in inganno. Il problema della sostenibilità riguarda tutto il debito, anche privato, da noi molto basso.

La Banca d’Italia non è mai stata una istituzione del capitale nazionale banale. La storia e la credibilità maturata negli anni, con rare e sporadiche cadute di credibilità, hanno consegnato a questa istituzione un ruolo che supera la vigilanza del sistema creditizio, grazie anche al suo Ufficio Studi che produce analisi e dati utili per delineare delle policy più o meno condivisibili. 

Le Considerazioni finali di Ignazio Visco (governatore di Bankitalia) del 31 maggio non sono un resoconto esatto e puntuale delle attività dell’istituto, piuttosto una riflessione sui grandi temi che l’Europa e l’Italia dovranno discutere.

Al netto dello scivolone circa il “rischio di una espansione restrittiva” (p. 8), che non ha nessuna giustificazione rispetto alle stesse cose affermate precedentemente dal governatore (“Le proiezioni prefigurano una ripresa dalla metà dell’anno, sostenuta dalle politiche economiche espansive nei principali paesi e dal conseguente miglioramento delle condizioni nei mercati finanziari.” (P.5), il governatore delinea come e quanto “l’Unione economica e monetaria rimane una costruzione incompiuta. Chi ne ha disegnato l’architettura ne era consapevole, richiedeva e confidava in progressi successivi. Ancora prima dell’introduzione dell’euro erano state sottolineate la peculiare condizione di una moneta senza Stato, la solitudine istituzionale della BCE, i problemi posti dalla mobilità imperfetta del lavoro e dei capitali.” (p.20), ed è particolarmente severo circa “l’inadeguatezza della governance economica dell’area euro…”, e denuncia “l’assenza di strumenti comuni per la gestione delle crisi delle economie nazionali…” (p.20).

In effetti la politica monetaria della BCE è stata l’unica linea di difesa durante la crisi dei debiti sovrani e contro i rischi di deflazione emersi negli anni successivi (p. 23), mentre le politiche delineate dalla Commissione sono rimaste ancorate a valori (morali?) pre-crisi, senza un progetto di adeguamento del proprio bilancio, che rimane troppo piccolo e inconsistente per affrontare fenomeni di crisi tanto accentuati. Sul punto il governatore è consapevole delle implicazioni politiche ed economiche, ma l’orizzonte è condivisibile: “Un’unione di bilancio, realizzabile in forme diverse ma comunque diretta in primo luogo alla stabilizzazione macroeconomica, consentirebbe di conciliare il pieno esercizio di tale funzione con l’equilibrio dei conti pubblici in ciascun paese. Se è difficile pensare di realizzare nell’immediato strumenti di tipo discrezionale, è invece possibile progettare stabilizzatori automatici comuni, ad esempio con meccanismi che finanzino nelle fasi congiunturali avverse parte delle spese per la disoccupazione” (p.23).

Le considerazioni sollevate da Ignazio Visco diventano tanto più urgenti tanto più si osserva una brusca frenata del commercio internazionale, legata anche alla nuova strategia degli Stati Uniti (p.4). La compressione della domanda internazionale conseguente ha delle ripercussioni economiche e finanziarie rilevanti per l’Unione Economica Europea. Il governatore, acutamente, ricorda che “La dipendenza dalla domanda estera è particolarmente elevata in Germania, la nazione più vulnerabile sotto questo profilo, ma anche in Francia, Italia e Spagna, paesi molto integrati nelle catene globali del valore, incluse quelle intra-europee” (p.5); “vulnerabilità” è un termine da sempre associato alla sostenibilità del debito pubblico, ma ora è utilizzato per ricordare i rischi per la crescita economica se questa è per lo più legata (dipendente) dal commercio internazionale; un cambio di prospettiva che, in fondo, richiama la necessità di prefigurare un assetto economico europeo meno dipendente dalla domanda estera e, quindi, di una politica (macro) economica europea. 

Sebbene le Considerazioni del governatore siano puntuali sull’inadeguatezza dell’UE, il nodo scorsoio del debito pubblico nazionale rimane un tema trattato senza la dovuta cautela. Indiscutibilmente “Il rendimento dei titoli decennali è di quasi un punto percentuale più alto dei valori osservati nel mese di aprile dello scorso anno; il differenziale rispetto ai corrispondenti titoli tedeschi è aumentato di 160 punti base, a circa 280; quello nei confronti dei titoli spagnoli di 140 punti, a 190…”, ma la sostenibilità del debito è una materia controversa. Sebbene il trattato di Maastricht e il Fiscal Compact, bocciato dal Parlamento Europeo il 27 novembre 2019, siano stringenti, sarebbe opportuna una riflessione circa la sostenibilità del debito.

Sylos Labini suggeriva un approccio “innovativo” circa il debito, e sosteneva: “la sostenibilità dei debiti non va giudicata isolatamente, ma considerando insieme i debiti privati delle famiglie e delle imprese private con quelli pubblici.

Inoltre, il problema dei debiti e della loro sostenibilità va giudicato non solo dal punto di vista degli stock ma anche da quello dei flussi”. In effetti, riprendendo proprio Ignazio Visco, “Alla fine dello scorso anno l’indebitamento delle famiglie era pari al 41per cento del PIL, contro il 61 dell’insieme degli altri paesi dell’area dell’euro; il valore del risparmio accumulato, per oltre il 60 per cento in immobili, superava 8 volte il reddito, a fronte di una stima di 7 per il resto dell’area. Anche il debito delle imprese è contenuto: la sua incidenza sul PIL era del 69 per cento, contro il 112 degli altri paesi”. Sebbene nella money manager capitalism il valore del patrimonio-debito sia estremamente volubile e just in time, la sostenibilità del debito rimane materia controversa e non interessa il solo debito pubblico.

Ciò ha delle implicazioni anche dal lato fiscale e della sua struttura. Il governatore, giustamente, solleva l’improrogabilità di una riforma fiscale: “In prospettiva il Paese ha bisogno di un’ampia riforma fiscale. Dai primi anni Settanta del secolo scorso sono state introdotte nuove forme di tassazione ed è stato progressivamente definito un complesso insieme di agevolazioni e di esenzioni, nell’assenza di un disegno organico e con indirizzi non sempre coerenti. Rivedendo solo alcune agevolazioni o modificando la struttura di una singola imposta si proseguirebbe in questo processo di stratificazione. Bisogna invece interromperlo, per disegnare una struttura stabile che dia certezze a chi produce e consuma, investe e risparmia, con un intervento volto a premiare il lavoro e favorire l’attività di impresa, tenendo conto delle interazioni tra tutti gli elementi del sistema fiscale” (p. 9).

Le riforme sollecitate dal governatore sono in qualche misura condivisibili al netto dell’errore circa l’espansione restrittiva, ma i conti potrebbero non tornare se rimane il ritardo di struttura delle imprese italiane. Come ricorda I. Visco: “ … la spesa per ricerca e sviluppo del settore privato era pari nel 2017 allo 0,8 per cento del PIL, meno della metà di quella media dei paesi dell’OCSE. È bassa anche quella pubblica (0,5 contro 0,7 per cento). L’incidenza sul PIL delle risorse dedicate al sistema universitario, poco meno dell’1 per cento, è di circa un terzo inferiore alla media dell’OCSE” (p. 11).

Il Paese e l’Europa devono affrontare delle sfide inedite; le considerazioni del governatore di Bankitalia sono almeno un tentativo di mettere in fila gli oggetti senza cedere a nessuna retorica.

Note:

1 Antonio Fazio, nominato governatore della Banca d’Italia nel 1993, quando la carica era a vita, è stato costretto a dimettersi nel 2005 a causa di un’inchiesta che lo ha coinvolto, a seguito della quale il mandato è stato ridotto a 6 anni rinnovabili una volta.

2 Sul punto servirebbe una puntuale riflessione. Felice Roberto Pizzuti spiega l’ossimoro in questo modo: “E’ noto che una politica fiscale espansiva può stimolare un aumento dei tassi d’interesse e, dunque, “spiazzare” – cioè contenere – le attività economiche private, riducendo così l’effetto positivo iniziale della manovra sul reddito; tuttavia, è difficile immaginare che l’entità dello “spiazzamento” possa arrivare al punto di superare l’effetto espansivo; se così fosse, ci troveremmo di fronte ad un nuovo paradosso, la “espansione recessiva”, che avrebbe implicazioni sul piano analitico e su quello empirico non meno imbarazzanti del suo reciproco cioè della “austerità espansiva” che, come si è visto, ha trovato molte smentite nella letteratura economica e oggi viene ritenuto anomalo anche da B&Z (O. Blanchard e J. Zettelmeyer). Nei termini analitici descrivibili con il modello IS-LM, a seguito dello spostamento in alto della IS determinato da una politica fiscale espansiva (attuata, ad esempio, con un disavanzo del bilancio pubblico), perché il nuovo equilibrio si verifichi in corrispondenza di un valore inferiore del reddito (come ipotizzato da B&Z), si dovrebbe immaginare una LM inclinata non positivamente (il caso generale), e nemmeno in verticale (il caso “classico” che descrive l’inefficacia della politica fiscale sostenuta dalle posizioni liberiste estreme), ma addirittura negativamente, il che sarebbe analiticamente imbarazzante (oltre che difforme dalla generalità delle verifiche empiriche disponibili)”. https://www.economiaepolitica.it/2018-anno-10-n-16-sem-2/manovra-2019-problema-di-spread-o-di-qualita/

 3 PAOLO SYLOS LABINI, 2003, Le prospettive dell’economia mondiale, Moneta e Credito, p. 274.